来源：长江商报

专注于医药下沉市场，恒昌医药向A股资本市场发起冲击。

(资料图)

近日，湖南恒昌医药集团股份有限公司（以下简称“恒昌医药”）回复深交所第二轮问询并更新了招股书，公司拟在创业板上市。

此次IPO，恒昌医药计划募集资金7.71亿元，募集资金将用于恒昌医药总部基地项目、大健康产业集成服务线上平台建设项目和补充流动资金项目。

资料显示，恒昌医药成立于2015年，公司是一家服务中小型连锁药店、单体药店及基层医疗卫生机构的医药流通企业。近年来公司凭借“直供专销”商业模式迅速发展，目前该业务营收贡献超过了八成。

作为医药流通企业，恒星医药的直供专销模式压缩了药品销售的中间环节，具有一定创新性，但同时也面临着经营品种稳定性的风险。近年来，该公司多次因药品质量问题被处罚。

此外，长江商报记者注意到，作为一家医药公司，恒昌医药每年的销售费用都远高于研发费用。招股书显示，公司近3年销售费用合计为8.17亿元，研发费用却仅为6872.64万元，因此，公司两度遭深交所问询。

对于恒昌医药来说，不但要面临传统药品流通企业的竞争，还要面对阿里健康、京东健康等医药电商平台的冲击，未来行业竞争压力将进一步提升。

超九成营收依赖“直供专销”

资料显示，恒昌医药前身为湖南恒昌医药有限公司，成立于2015年1月20日，在经历多次增资与股权转让后，于2020年9月整体变更为股份公司，公司主要连通于上游制药企业和下游中小零售药店、单体药店及基层医疗卫生机构，以自有品牌从事“直供专销”业务。

招股书显示，2020年—2022年（下称“报告期”），恒昌医药分别实现营收为18.49亿元、21.43亿元、30亿元，年均复合增长率27.37%；分别实现净利润1.13亿元、2.06亿元、2.49亿元。

表面来看，公司营收净利润持续增长，业绩较为稳定。不过细观2022年，其营收增速同比提升40%的情况下，净利润同比增速为20.9%，逊于2021年的71.5%，成长稳健性还需提升。

目前，中西成药的销售是恒昌医药最主要的收入来源，除了2020年口罩收入突然增多外，报告期内中西成药收入占比均在88%左右，具体产品主要是乐赛仙、初心和佐安堂等品牌的各规格药品。

从商业模式看，作为医药流通企业的恒昌医药本身不从事制药工作，所谓“直供专销”模式就是通过授权自有品牌，直接向上游制药厂商定制化采购，从而获得较低的采购价格及特定产品品规的代理权，再将产品销售给中小型连锁药店、单体药店等基层医药零售终端，即所谓的“贴牌生产”。

从招股书来看，恒昌医药直供专销比例极高。报告期内，恒昌医药直供专销的业务收入金额分别为15.19亿元、21.06亿元和29.51亿元，占主营业务收入比重为82.32%、98.31%和98.42%。也就是说，恒昌医药每年至少有8成的收入是通过直供专销所获。

有行业人士分析，对上游企业而言，自己核心产品并不会让出来贴牌，可以让出来给别的企业贴牌的只是在市场上已无竞争优势或者处于淘汰边缘的产品。

在市场竞争加剧的背景下，该公司还面临多方巨头竞争压力，长江商报记者注意到，报告期内，恒昌医药综合毛利率分别为32.08%、31.27%和30.69%，呈现不断下滑趋势，同时公司资产负债率分别为61.46%、58.25%、61.88%，仍处于高位。

销售费过高两遭问询

事实上，对于医药相关企业而言，销售费用是一个永远避不开的话题，恒昌医药也是如此。

据恒昌医药最新招股书显示，2020年至2022年，公司销售费用分别约为1.99亿元、2.58亿元、3.6亿元，而公司此前披露数据显示，2018年、2019年销售费用分别约为1.02亿元、1.59亿元。可以看出，恒昌医药近年来销售费用大增，近三年销售费用合计高达8.17亿元。

与此同时，恒昌医药销售人员数量在逐年增长，并且占比均超五成。报告期内，恒昌医药销售人员合计分别为894人、1008人、1193人，占比分别为56.26%、55.75%、51.71%。形成鲜明对比的是，截至2022年，恒昌医药研发人员为123人，占比仅有5.33%。

随着医药行业全链条反腐全面启动，并且受贿行贿一起查，高销售费用的药企面临更大的合规压力，因此，在一轮问询和二轮问询，深交所均对恒昌医药是否存在商业贿赂的情况进行了追问。

恒昌医药回复称，公司客户主要为基层医药市场零售终端，客户数量较大、高度分散、单个客户采购规模较小。客户注册公司会员后，统一通过公司B2B商城下单采购，价格统一透明，公司不存在向客户进行商业贿赂的情形。

长江商报记者注意到，虽然销售费用“水涨船高”，可恒昌医药却吝啬于研发，报告期内，其研发费用仅分别为1734.77万元、2111.36万元和3026.51万元，三年合计6872.64万元，从期间费用占营收的比例来看，销售费用在10%以上，研发费用仅为1%左右，两项费用悬殊较大。

另外，需要关注的是，恒昌医药也存在因销售劣药被处罚的历史。招股书显示，恒昌医药经营的药品奥美拉唑肠溶胶囊不符合药品标准规定，被定性为劣药，2021年11月，被湖南省药品监督管理局处以没收违法所得约7.44万元处罚。

2022年2月8日，恒昌医药子公司称再次因经营上述批次劣药，被天津市药品监督管理局处以没收违法销售的劣药86盒并没收违法所得3.81万元的处罚。

而且，期内恒昌医药还受到了多次处罚。2021年12月，作为货运经营者的恒昌医药因未按规定及时维护和检测运输车辆，被长沙市交通运输局罚款1000元。

企查查APP还显示， 2021年12月27日，广州市公安局黄浦分局的双随机抽查中发现，在第二、三类易制毒化学品从业单位随机抽查里，恒昌新药子公司恒昌（广州）新药研究有限公司被相关部门查出存在问题，责令其改正。

行业人士表示，销售劣药的负面效应无疑显得颇大，这更关乎恒昌医药能否在市场上发展的立身之本。与此同时，子公司被抽查出种种违规行为，也说明恒昌医药在合法合规经营环节，仍存在一定距离。

关键词：